隨著俄羅斯—烏克蘭沖突的加劇，海外大宗商品價格普漲，其中供給受到直接沖擊的商品漲幅居前。

能源類首當其沖。俄羅斯是全球最主要的天然氣、原油、煤炭出口國之一。2022年以來煤炭、英國天然氣的漲幅都達到了200%以上。即使從2月24日普京宣布特殊軍事行動算起，漲幅也均超過了100%，同期布油和WTI原油的分別上漲25%和21%。

農產品(行情000061,診股)次之。俄羅斯和烏克蘭均為重要的農產品出口國。年初以來玉米漲幅達到56%，小麥、豆油、大豆也都超過了20%。2月24日以來的漲幅看，玉米、小麥價格上漲超過20%。

工業金屬分化明顯。俄羅斯是重要的鋁、鎳等金屬出口國，年初以來，鋁、鎳分別上漲36%、38%，2月24日以來的漲幅均達到了16%。銅、鉛等金屬受影響不大，鐵礦石漲幅集中在年初。

亂世買未必買黃金，貴金屬也得看供給沖擊。俄羅斯占全球鈀出口的20%以上，年初以來鈀/黃金/白銀的漲幅分別達到50/7/9%，2月24日以來漲幅分別為22/2/4%。

定性視角：怎么理解海外大宗對國內通脹影響？

我們認為對國內通脹造成明顯影響的大宗品需要同時滿足四個條件：1）供給受俄烏沖突直接影響；2）進口依賴度高；3）短時間內很難擴大從俄羅斯進口；4）對國內通脹影響權重高。我們對8種主要大宗品進行了一一審視，發現并沒有能夠同時滿足這四項的商品。

定量視角：四種情形下，國內通脹如何演繹？

PPI方面，螺紋鋼和銅對影響更明顯，環比上漲1%，將分別帶動PPI環比上行約0.07%和0.05%，原油和動力煤環比上漲1%，將分別帶動PPI環比上行約0.04%和0.02%。CPI方面，原油環比每上漲1%，將帶動CPI環比上行約0.01%。而豬肉（系數0.01）和農產品（系數0.09）等對CPI的影響顯然更大。

除非出現極端情形，海外大宗品漲價的輸入性通脹對國內沖擊有限，不改變CPI和PPI的運行趨勢。我們進行了三種情形假設，樂觀/基準/悲觀情形下，俄烏沖突分別持續半個月/一個月/更長時間，布油高點有望沖擊120/130/140美元/桶，鋁價沖擊4000/4500/5000美元/噸。三種情形下，CPI的全年中樞分別為1.0/1.3/1.4%，保持相對弱勢，年中開始在豬周期帶動下走高。PPI的全年中樞分別為2.7/4.2/5.8%，整體維持下行態勢，四季度之前難以出現明顯反彈。極端情形下，俄烏沖突最終引發大宗品全面漲價，且價格高位時間較長，CPI下半年可能在個別月突破3%，PPI在二季度走出一波反彈，高位可能破10%。

關鍵詞： 俄烏沖突