2022年1-2月社零總額同比+6.7%、增速環比+5.0pcts，高于預期（+4.6%）。可選類別、家電/音像增速有所回升，金銀珠寶表現搶眼；必選增速略有回落但保持穩健。3月以來散點疫情擴散多省，預計消費短期壓力加大。放長1-2個季度看，穩增長政策背景下，消費有望受帶動逐步好轉。短期受疫情沖擊及市場系統性調整影響，消費板塊大幅下跌，建議關注低位配置的機會，同時疫情修復邏輯趨勢未改、有望較早出現邊際回升趨勢的大眾食品等相關領域配置機會仍然明確，下跌過程中更加值得重視。

▍1-2月社零增速好于預期，預計3月疫情沖擊下壓力不可避免。

2022年1-2月社零總額74,426億元/+6.7%，增速環比+5.0pcts，較預期增速高出2.1pcts；按2021年1-2月兩年平均增速3.2%計，2022年1-2月增速同比+3.5pcts。1-2月限額以上商品零售總額25,510億元/+9.1%，增速環比+7.4pcts；剔除汽車、石油類限額以上零售額增8.4%/環比+4.4pcts。分區域看，城鎮消費品零售額同增6.7%/環比+5.2pcts，鄉村消費品零售額同增7.1%/環比+4.3pcts。商品零售同增9.1%/環比+6.8pcts；餐飲收入增速轉正、環比顯著改善，同比+10.1%/環比+12.3pcts。1-2月疫情已有影響，但同比相對可控，消費數據呈現較好的回升，但3月迄今散點疫情擴大且影響較多核心城市，預計潛在沖擊影響較大。

▍實物電商增速環比顯著改善，與快遞業務量數據吻合。

1-2月實物網上零售額1.64萬億元，同比增長12.3%；其中，吃類/穿類/用類網上商品零售額同比分別+12.7%/ +3.9%/ +15.1%。1-2月實物電商增速較去年11月/12月有明顯改善（同比+4.9%/+1.4%）；與此同時，郵政局數據顯示，1-2月快遞業務量累計同比增長19.6%（vs21年11月/12月分別 16.5%/10.7%），驗證實物電商復蘇趨勢。

▍汽車銷量符合預期，新能源車延續高增長態勢。

汽車限上零售額1-2月同比+3.9%、環比+11.3pcts，按2021年1-2月兩年平均增速5.8%計，2022年1-2月增速同比-1.9pcts。根據中國汽車工業協會數據，1月汽車總銷量同比+0.9%，2月汽車總銷量同比+18.7%，符合預期。其中，出口推動+受益庫存回補需求，2月乘用車銷量同比+27.8%、環比-32.0%，略超市場預期。2月商用車銷量同比-16.6%、降幅收窄，環比-27.4%。新能源車延續高增長態勢，2月同比+184.3%，環比-22.6%。

▍必選增速略有回落但保持穩健。

1-2月日用品限上零售額同增10.7%、環比-8.1pcts；按2021年1-2月兩年平均增速12.1%計，2022年1-2月增速同比-1.4pcts；按2021年12月兩年平均增速13.3%計，2022年1-2月增速環比-2.6pcts。糧油/食品限上零售額同增7.9%/同比-3.0pcts、環比-3.4pcts；按2021年1-2月兩年平均增速10.3%計，2022年1-2月增速同比-2.4pcts；按2021年12月兩年平均增速9.7%計，2022年1-2月增速環比-1.8pcts。

▍可選增速回升，金銀珠寶最為搶眼。

1-2月化妝品限上零售額同增7.0%、環比+4.5pcts；按2021年1-2月兩年平均增速9.9%計，2022年1-2月增速同比-2.9pcts；按2021年12月兩年平均增速5.7%計，2022年1-2月增速環比+1.3pcts。金銀珠寶限上零售額同比+19.5%、環比+19.7pcts；按2021年1-2月兩年平均增速8.2%計，2022年1-2月增速同比+11.3pcts；按2021年12月兩年平均增速5.5%計，2022年1-2月增速環比+14.0pcts。鞋服針織限上零售額同比+4.8%、環比+7.1pcts；按2021年1-2月兩年平均增速8.1%計，2022年1-2月增速同比-3.3pcts；按2021年12月兩年平均增速0.7%計，2022年1-2月增速環比+4.1pcts。

▍地產產業鏈家電/音像環比好轉，家具、建筑與裝潢相對承壓。

1-2月家電/音像限上零售額同比+12.7%、環比+18.7pcts；按2021年1-2月兩年平均增速0.1%計，2022年1-2月增速同比+12.6pcts；按2021年12月兩年平均增速2.2%計，2022年1-2月增速環比+10.5pcts。家具同比-6.0%、環比-2.9pcts；按2021年1-2月兩年平均增速2.7%計，2022年1-2月增速同比-8.7pcts；按2021年12月兩年平均增速-1.4%計，2022年1-2月增速環比-4.6pcts。建筑與裝潢同增6.2%、環比-1.3pcts；按2021年1-2月兩年平均增速3.1%計，2022年1-2月增速同比+3.1pcts；按2021年12月兩年平均增速10.2%計，2022年1-2月增速環比-4.0pcts。

▍投資策略：

由于局部疫情不斷擴大，需求本就承壓的消費板塊短期再次受到挑戰。放長1-2個季度，消費景氣的回升有望建立在穩增長政策背景下的正向傳導。我們認為，短期疫情管控合乎情理，但趨勢上總體仍將朝逐步放松、盡量降低對居民正常生活和消費影響的方向邁進，疫情修復邏輯主線下的出行產業鏈（酒店、免稅、景區、餐飲等）有望較早迎來邊際回升的大眾食品等領域的配置方向仍然明確，下跌過程中更加值得重視。從消費的整體配置而言，我們認為下半年的潛在機會大于上半年，主要考慮到基本面的維度，消費作為終端傳導存在一定的滯后，取決于穩增長政策的落地及實施，在對穩增長政策落地建立信心的基礎上，屆時白酒、運動服飾等消費景氣代表性賽道的配置價值將更加明顯。短期提示的風險主要是市場系統性風險以及基本面數據仍然承壓的擾動。

▍全年推薦組合維持：

貝泰妮(行情300957,診股)、絕味食品(行情603517,診股)、華利集團(行情300979,診股)、李寧、華住、中國中免(行情601888,診股)、思摩爾國際、貴州茅臺(行情600519,診股)、五糧液(行情000858,診股)、瀘州老窖(行情000568,診股)、美團、拼多多、京東、大北農(行情002385,診股)、溫氏股份(行情300498,診股)、晨光文具(行情603899,診股)、太陽紙業(行情002078,診股)、珀萊雅(行情603605,診股)、華熙生物(行情688363,診股)、華潤啤酒、海倫司。

▍風險因素：

全球疫情的不確定性；經濟增速下行超預期，對應消費需求下降超預期；各行業政策變動風險；通脹超預期，提價能力不足影響盈利能力的風險等。

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