近期，因為被曝要求面試者填寫生育計劃，盲盒獨角獸泡泡瑪特被指歧視女性。此輿論一出，給主要用戶為女性的泡泡瑪特引來不少麻煩，公司很快發文道歉，平息了輿論。

輿論容易平息，然而經營上的難題就不那么容易解決了。作為中國最大且增長最快的潮玩公司，泡泡瑪特如今面臨著營收增速放緩、授權費攀升、低毛利的非獨家IP產品依賴加重等難題，這些都對目前較高的估值提出了疑問。

泡泡瑪特自去年12月在香港上市，上市當天開盤價為77.1港元，兩個月內最高漲到107.6港元。三月份起，股價開始快速下跌，最低到46.6港元。目前公司股價在60港元附近振蕩，仍低于上市首日開盤價。

相對弱勢的股價表現，是市場一時的低迷，還是投資者在潮玩行業競爭加劇下用腳投票的結果?

營收增速放緩 新產品開始漲價

泡泡瑪特于2010年由王寧創立，這位85后的創業者認為當時中國缺少潮流雜貨店。在早些年間，泡泡瑪特賣一些生活用品、服裝、玩具等潮流物品，經營一直不見起色。后來，一款名為Sonny Angel的玩具娃娃在2015年意想不到地成了爆款，王寧決定從把泡泡瑪特從潮流雜物店轉型為潮流玩具店。

2016年4月，泡泡瑪特認為Molly形象的潮流玩具有巨大潛力，便和Molly的創作者王信明簽訂獨家授權協議，開始了Molly的大規模商業化，并取得成功。Molly的成功給泡泡瑪特指明了今后的方向。于是，基于其他IP的潮流玩具陸續推出，泡泡瑪特也在2019年完成了對Molly所有權的收購。

從2017年至2020年，轉型潮流玩具的泡泡瑪特發展迅猛，營業收入從1.58億元增長到25.13億元，凈利潤從157萬元增長到5.23億元。

泡泡瑪特可以說是潮流玩具的開拓者，激起了人們對潮流文化及玩具的熱情。然而，市場被打開，緊隨而來的便是競爭。

2018年和2019年，泡泡瑪特的營收增速都超過200%，然而2020年則放緩至49%。毛利率從2017年的47.6%增長至2019年的64.8%，在2020年則下滑至63.4%。

為應對毛利下行的壓力，泡泡瑪特開始提價。今年推出的多款產品售價漲至69元，比過去59元的統一售價提升了16.9%。關于漲價的事情，已有多家媒體報道。對此，泡泡瑪特回應稱：“由于供應鏈原材料價格上漲，人工成本增加，因此采取提價策略以應對成本抬升，此外，潮流玩具在設計上更加精細，工藝更加復雜也導致了成本的增加”。

事實上，除了制作成本的上漲，非獨家IP占比的大幅也制約著泡泡瑪特的毛利率。

潮玩市場競爭加劇 非獨家IP授權費攀升

泡泡瑪特在招股書中多次表示：IP是公司業務的核心。

泡泡瑪特的IP分為自有IP、獨家IP和非獨家IP。主要來自內部設計團隊、藝術家、以及著名IP提供商。此外，泡泡瑪特還代理銷售其他方的IP產品(哈利波特、寵物小精靈系列等)，這部分收入2020年占14.6%。

自有IP主要通過內部設計團隊(Yuki、BOBO&COCO)或者向藝術家直接收購(如Molly)。獨家IP主要通過獲得藝術家的授權。而非獨家IP一般來自著名的IP提供商(比如迪士尼、環球影業)。

潮玩市場剛剛興起的頭幾年，泡泡瑪特憑借Molly在行業中擁有著特許權。具體表現在，它的產品被市場需要、暫時不可替代、以及定價自由。故而，泡泡瑪特得以在2017年到2019年間快速發展，毛利率也能不斷提高。

然而，隨著越來越多的玩家進入潮流玩具市場，缺少壁壘保護的泡泡瑪特漸漸喪失著特許權。簡單說來，其他競爭者進入潮玩行業，其實并不難。IP是這個行業的核心，競爭對手不難從藝術家或者著名IP供應商獲得優質IP的使用權，財大氣粗的甚至可以直接收購。

一個行業的景氣，往往會造福上游。對優質IP的搶奪，也使得來自上游的IP授權費越來越高。

泡泡瑪特的招股書顯示，2017年、2018年、2019年和2020年上半年分別簽訂3份、4份、18份及2份非獨家授權。而相應的專利費為0.4百萬元，7.5百萬元，41.7百萬元和30.6百萬元。顯然，平均每筆非獨家授權的費用，每年都在增長。

此外，這些非獨家授權大多將在2021年到期。若潮玩市場的景氣度維持，授權費恐怕還將提升。這自然會增加泡泡瑪特的成本。

《投資者網》嘗試就IP使用權獲取的競爭是否在加劇，公司在獨家IP與非獨家IP的獲取上有何優勢等問題，向泡泡瑪特獲取相關意見，截止發稿并未收到回復。

愈加依賴非獨家IP 資金投向值得重點關注

據泡泡瑪特招股書顯示，不同來源的IP毛利率不同。其中，自有IP最高，獨家IP居中，非獨家IP最低。2019年財年，它們分別73.8%、69.5%和68%。

2020年年報顯示，非獨家IP占銷售額從1.59億元增長到4.44億元，占營收比重從2019年的9.5%，上升到2020年的17.7%。與此同時，自有IP占比只增加1.8%，獨家IP則下降了7.1%。

該數據反應出，泡泡瑪特對毛利率較低的非獨家IP的依賴正在變大。低毛利產品銷售占比的提升，會影響公司整體的凈利潤率，從而影響業績。

值得注意的是，2020年泡泡瑪特Molly的銷量出現了下滑，從4.56億元下降28%至3.56億元。紛亂的潮玩市場里，Molly已不再同過去那樣醒目，消費者的興趣正在轉移。而泡泡瑪特的另一款自有IP產品Dimoo在去年表現出色，收入從1億增長到3.15億元，有望取代Molly成為新的拳頭產品。

Dimoo同Molly一樣都是泡泡瑪特從藝術家手里收購得來，并非出自自己的設計團隊。相比之下，出自內部創作團隊的IP銷量并不佳，最高的BOBO&COCO在2020只有6742萬的收入，與Molly和Dimoo不在一個量級。

也就是說，截至目前，泡泡瑪特內部設計團隊的力量還未能創造出一個真正意義上的爆款。未來，泡泡瑪特對獨立藝術家和著名IP供應商的依賴，仍然較大。

《投資者網》嘗試就較低毛利的非獨家IP產品依賴正在加重等問題，向泡泡瑪特獲取意見，截至發稿并未獲得答復。

泡泡瑪特通過IPO募集了約50億港元，占到2020年底總資產的81%。根據招股書，公司所募資金有有多個用途，其中30%用于渠道擴張，18%用于擴大IP庫，27%用于潛在投資。這一大筆資金的配置成果，將會對泡泡瑪特的業績有較大影響。

6月2日，泡泡瑪特公告出資5000萬元參與投資基金。這或許是其利用募集資金參與投資的第一步。將來，泡泡瑪特將如何利用手上的資金，值得投資者密切關注?！端季S財經》出品

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