作為一家老牌房企，榮安地產股份有限公司(下稱"榮安地產",000517.SZ)最近一次的"高光時刻"停留在3月22日，彼時公司股價達到3.35元/股，雖然股價不高，也算創半年來新高。但在其財報發布后，公司股價隨即逼近跌停，最近三個月均徘徊在2.6元/股上下。2015年，公司股價曾一度站上9元大關，如今下跌逾70%

榮安地產業績不及預期么?事實似乎并非如此。2018年至2020年，公司營收為39.68億元、66.63億元、111.78億元;歸母凈利潤為6.08億元、19億元、17.43億元。

2021年第一季度，公司營收約33.83億元，同比增長578.46%;凈利潤約1.61億元，同比增長718.3%。

但為什么股價如此低迷呢?

項目確認與對外擔保

公開資料顯示，榮安地產始創于1989年，1993年成為寧波第一家上市公司，主營業務為房地產，開發項目主要分布在長三角地區，開發業態涵蓋住宅、商業、寫字樓等。

但近三個多月以來，榮安地產一直忙于回復互動平臺上的問題。

投資者們剝絲抽繭，試圖找出公司調節利潤的證據，"2020年報中，每個項目的本期結算金額，跟確認收入的金額都有8%的差額。"

以悅瓏庭為例，該項目本期預售金額為21億元，除去9%的銷售稅也有19億元;而預售金額前五位名單顯示，該項目期末余額為16億元，"差額去哪里了?"投資者問。

榮安地產回復稱，"前者是項目的簽約銷售額，后者是實際回款到賬金額。"

此外，公司不少項目預售了80%以上，卻有較多面積未結算。如桐鄉榮安府已經賣完，累計結算面積為5萬平方米，遠遠少于項目總面積為13.7萬平方米。

重慶林語春風已預售80%左右，顯示還有7萬平方米已售未結算;新悅府和涌清府都只結算了已售部分的六成左右，桃源西溪里預售超90%，也存在相似情況。

對于后幾個問題，榮安地產并未正面回答，而是列舉了公司的房地產銷售收入確認標準。

實際上，現金流也是投資者擔憂的因素之一。

從最新數據來看，榮安地產短期償債壓力不高。截至2021年一季度末，公司貨幣資金為79.6億元，一年內到期的短期負債約為66億元。負債率為79.46%，剔除預收賬款后負債率68%。

但公司頻繁對外擔保動作引起投資人警惕。

Wind數據顯示，截至今年一季度末，榮安地產對外擔保金額達到177.6億元，其中關聯擔保為167.34億元，占總資產23.45%，占凈資產114.17%。

3月22日，榮安地產董事會通過決策，一年內計劃向參股公司新增財務資助總額不超52.66億元，對單個參股公司的財務資助金額不超過10.53億元。

6月15日，榮安地產公告，擬對子公司榮瑾置業、康發置業、義烏榮安置業開發融資提供24.76億元的擔保;4月11日，為子公司天苑建設3000萬融資提供連帶責任保證擔保。而在其提供擔保和財務資助的子公司中，有一些盈利能力較差的企業。如公司2020年為康豐置業提供了1.5億元擔保，后者2020年凈利潤虧損4144萬元。

有市場分析人士認為，一些房企通過將債務轉移給子公司，并將子公司置出報表，形成表外負債，從而讓現金流看起來安全，促進融資。

那么，榮安地產如何排除這樣的嫌疑呢?《投資者網》近期致電并電郵公司董秘辦數次，但并未獲得相關回復。

調控升級時加速拿地

榮安地產近年一邊不斷拿地，一邊現金流不斷創凈流出額新高。

2020年，公司新增土地儲備總價款302.83億元，權益價款258.3億元，新增土地儲備計容建筑面積305.36萬平方米，相當于銷售面積(133萬平米)的約1.7倍。

中指研究院數據統計，榮安地產2019年拿地金額為123億元，2020年增長至300億，同比增長143%。

進入2021年，公司自身擴張速度仍在加快。5月20日，榮安地產競得嘉興市科技城、長水街道，溢價率約23%、16.7%。總成交價約8.29億元，出讓土地面積合計約4.42萬平方米。

5月26日，榮安聯合德信拿下寧波市3幅地塊，總金額近64億元，三宗地均為封頂價加高、自持租賃住房建筑面積競得。榮安另又耗資6.72億元獨自拿下兩宗地。

在接受投資者調研時，榮安地產不僅表示要深耕長三角，還稱"粵港澳大灣區屬于國家重點發展城市群，公司將結合經營狀況適時進行布局。"

值得一提的是，在當前房地產嚴格調控的背景下，拿地并非易事。尤其是今年以來，土拍市場開啟集中供地時代，即一二線城市集中出讓土地，原則上一年不超過3次。

當被問及集中供地對公司的影響時，榮安地產表示："判斷競爭對手的拿地意向，合理分配資金，避免扎堆高溢價拿地;與房企合作拿地，分攤資金壓力與風險;保障充足的參拍資金，提高獲取率;通過收購方式獲取新項目。"

聯合拿地使得公司的少數股東權益迅速上升。2020年年報顯示，榮安地產的長期股權投資達到21.41億元，同比增長69%，而少數股東權益同比增51.8倍至23.22億元。

與此同時，公司現金流不斷流出體外。2020年，榮安地產經營活動產生的現金流量凈額-107.28億元，創凈流出額新高;2021年一季度經營活動產生的現金流量凈額為-25.37億元。

成本增加毛利率降低

奇怪的是，與擴張性動作相悖，公司銷售目標并不高。2021年，榮安地產制定500億元的全年銷售簽約目標，相比2020年的448億元僅僅微增。

這是為什么呢?《投資者網》研判財報發現，截至今年一季度末，榮安地產的存貨為510.02億元，存貨周轉天數高達1612.9天，相當于要4年左右消化存貨。

而榮安地產不少項目緣于大幅溢價獲得。以重慶市的榮安九龍壹號為例，2019年5月28日，榮安以1.35萬元拿下灘子口地塊，成為當年的重慶地王。2020年年報并未披露該樓盤銷售情況。

"九龍壹號地塊總金額高，2020年利息資本化金額是0.36億，利息資本化率為10.5%，意味著該地塊成本還在快速上升，而樓盤預售情況又不理想，公司為什么沒有計提相應的減值準備?公司秉承慎重拿地，快速去化的策略，憑公司優秀的銷售能力，為什么去化緩慢?"有投資者因此提問。

貝殼找房的數據顯示，從周邊配套來看，九龍壹號所在的區域居住條件一般;周邊房價方面，九龍半島的二手房建面均價在1.2萬/左右，也就是說，九龍壹號的樓面價比周邊不少二手房的掛牌單價還高。

除此之外，榮安地產還存在一定的內控問題。

2021年5月14日，榮安地產控股子公司天苑建設因環境違法行為受到行政處罰，被處以罰款2.75萬元;2020年10月，榮升置業 (持股比例：95%) 因未取得施工許可證擅自施工案受到行政處罰;康南置業 (持股比例：100%) 因其他廣告違法行為受到行政處罰。

體現在財報上，2020年，公司房屋銷售的營業成本約73.27億元，同比增加了108.33%;這也導致毛利率同比減少16.2個百分點至27.22%;2021年一季度毛利率繼續降至17.38%。

2020年，榮安地產凈資產收益率(加權)為23.24%，相比2019年減少近10個百分點。

榮安地產未來還有更多可能嗎?在地產分析師趙翔看來，答案相對樂觀："當下階段，單靠土地儲備漲價不可持續、獨特拿地模式減少、加杠桿約束更多、運營專業性已普遍提升。而榮安地產具備較好的抓機會能力，以及加杠桿的相對優勢，是當下擁有較好成長潛力的房企。榮安加速成長的過程中，凈負債率及凈借貸比都控制在合理的水平，相關負債率滿足'三條紅線'要求，為公司未來發展提供相對的加杠桿優勢。"

截至6月22日，榮安地產報收2.67元/股，市值85億元，動態市盈率4.5倍。股價相比最新財報發布前(3月22日)下滑逾16%，市值蒸發超20億元。(思維財經出品)

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