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招商南油(601975)

事件:

招商南油發布2023年一季度報告：1Q2023公司實現營收16.18億元，同比增長47.76%；歸母凈利潤4.06億元，同比增長292.67%；扣非凈利潤3.93億元，同比增長281.92%；基本每股收益0.08元。

投資要點:

一季報業績略超預期，驗證公司優異經營能力由于季節性原因以及俄羅斯對成品油的制裁影響，1Q2023MR-TC7航線的TCE環比下滑了36.22%。盡管如此，公司1Q2023業績僅環比下降15.42%。公司的業績下降幅度低于季度運價環比變化，這既有收入確認滯后運價的影響，也反映了公司超出市場平均的經營能力。

歐洲柴油新一輪去庫開啟，或短期提振成品油運價歐洲在2月俄成品油禁運后并未尋找到充足的柴油進口，3月進口量較去年平均水平大致下滑20-30萬桶/天。這一變化在歐洲柴油庫存上有所體現。去年歐洲柴油緊缺，裂解價差高企時的庫存水平約為1300萬桶附近，經過去年年底的囤油，短暫提升至2000萬桶的安全水平。現在由于禁運導致入不敷出，庫存正在快速向1700萬桶左右滑落。線性外推，再過10-20天，歐洲柴油庫存或將回落至類似去年緊張時刻的較低水平，屆時有望看到更遠更多的柴油進口，帶動成品油運價上行。

俄油制裁加劇成品油區域失衡，2023年需求增長延續歐美成品油裂解價差仍在高位，曾經區域內的供需平衡被各種因素打破。2023年這種失衡在俄成品油禁運和煉廠繼續東移的背景下進一步加劇，成品油貿易的噸公里需求有望進一步上漲。同時，公司也投放更多供給到外貿成品油市場。后續仍會在2023年4月30日和6月30日各投放一艘MR，2023年業績彈性有望進一步擴大。

有效供給愈發不足，景氣中樞不斷攀升。當下MR船型在手訂單比例僅有6.0%，未來3年交付量整體下了一個臺階。同時船只老齡程度日益嚴重，20歲以上的MR載重噸占比7.3%，有效供給愈發不足。根據克拉克森測算，2023-2024年MR供給增速分別為1.4%和0.6%。在此基礎上，船廠供給受限，短期較難出現大規模運力投放。考慮到供給端限制日益變強，油運景氣中樞大概會不斷攀升。

盈利預測和投資評級招商南油是亞洲成品油運輸龍頭，聚焦內外貿成品油、化學品、氣體運輸。在油運景氣度持續提升的判斷下，我們預計招商南油2023-2025年營業收入分別為69.54、76.49與79.55億元，歸母凈利潤分別為23.80、28.28與29.79億元，對應PE分別為7.85、6.61、6.27倍。維持“增持”評級。

風險提示成品油消費需求不及預期；金融危機；成品油輪訂單量超預期增長；匯率波動風險；地緣政治風險；安全事故。

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